Het overnamebod op Just Eat Takeaway

In hoeverre kan je spreken van een Nederlands onderonsje als het ene Nederlandse beursgenoteerde bedrijf wil trouwen met de buurvrouw? Prosus en Just Eat Takeaway (JET), beide met het hoofdkantoor in Amsterdam, stapten deze week in het huwelijksbootje.

Of nou ja, het is nog een verloving want er ligt slechts een aanzoek. Alhoewel beide partijen verliefd zijn, moet het definitieve JA-woord nog gegeven worden.  

Wat kan je als belegger met dit bod van Prosus op JET? Ik kreeg er veel vragen over. Daarom mijn ideeën. Let wel. Niks is advies. Ik deel slechts mijn overwegingen.

Vraag 1) Gaat het huwelijk door?

Voor de JET beleggers is deze vraag cruciaal. Immers, momenteel noteert JET op €19,42. Als Prosus zijn bedenkingen krijgt en wegloopt voor het altaar dan zal de koers crashen. Mogelijk 36%, helemaal naar de koers voor het bod. 

Nou zijn er extreem sterke indicaties dat het huwelijk doorgaat. Als raamwerk is het dan slim om in te zoomen op welke partijen het huwelijk kunnen voorkomen en wat hun belangen zijn:

Just Eat Takeaway

Zoals een stoere man eerst zijn schoonvader om de hand van zijn dochter vraagt, zo heeft Prosus netjes eerst JET gevraagd. Je kan namelijk ook direct een bod doen richting de aandeelhouders en daarmee het management passeren. Dit laatste is een vijandelijke overname. Prosus koos voor de vriendelijke route. 

De schoonvader is akkoord. Zowel de Raad van Bestuur als de Raad van Commissarissen van JET zijn van mening dat de bruidsschat voldoende is. Iedereen bij JET is dus aan boord.

Die gaan dus niet weglopen voor de ceremonie. Tenzij er een prins op het witte paard langskomt. Dat wil zeggen, iemand die meer biedt dan de huidige €20,30 per aandeel die Prosus biedt. 

Liefde is niet te koop maar toch wel een klein beetje. Als er een hogere bieder komt, is het niet meer dan logisch dat JET in gesprek gaat. Dat is je plicht als bestuur tegenover alle aandeelhouders. 

Een prins zou dan waarschijnlijk één van de overige bezorggiganten zijn zoals Uber of Doordash. Maar als JET slim geweest is, hebben ze wel even geïnformeerd bij deze partijen of er ook interesse is. Bovendien is het bod ruim 63% boven de laatste koers en lijkt daarmee een knock-out bod. Bedoeld om andere bieders te ontmoedigen. Dus JET gaat niet weglopen.

Hoe zit het met Prosus?

Prosus is eerder voor het altaar weggelopen bij een soortgelijke overname. Zo bood het tijdens de techbubble in 2021 $4,7 mld voor het Indiase Billdesk. Toen Prosus er een jaar later achter kwam dat de bruidschat te royaal was, trokken ze zich terug. 

Het lijkt of JET naar die casus heeft gekeken door te bedingen dat Prosus alleen weg mag lopen van het huwelijk als regelgevers moeilijk doen. In dat geval moet Prosus €410 mln overmaken aan JET. 

Doordat er weinig geografische overlap is tussen de maaltijdbezorgers die Prosus al (deels) bezit (Ifood, Swiggy, Delivery Hero en Meituan), lijkt me de kans verwaarloosbaar dat de deal hierop afketst. Anti-mededingingsadvocaten hebben hier uiteraard ook naar gekeken. 

Een voorkomende reden dat overnames niet doorgaan, is dat de bieder krap bij kas komt te zitten. Dat lijkt bij Prosus onwaarschijnlijk met de ijzersterke balans en cashgenererend vermogen. Dus Prosus gaat ook niet weglopen, lijkt me. 

Snelheid

Wat de kans op een huwelijk ook erg groot maakt, is de snelheid. Zo is het de bedoeling in Q2 het bod al te lanceren en dit boekjaar de €20,30 aan cash per aandeel al over te maken aan Jitse Groen en de overige JET aandeelhouders. Vaak kosten dit soort trajecten minimaal een jaar maar beide partijen willen snel schakelen.

Vraag 2) Wat doe je nu als je aandelen JET hebt?

Sommige JET beleggers zeggen dat het bod te laag is. Je kan dan besluiten om je aandelen niet aan te bieden als het bod gelanceerd wordt. Als deze groep maar groot genoeg is dan heeft Prosus een probleem. Dan moet het bijvoorbeeld de bruidsschat verhogen. Of weglopen van de deal. 

Regelmatig komt er na een bod een beter bod. Dat kan een reden zijn om de aandelen vast te houden. Zo had ik een paar jaar geleden aandelen Hunter Douglas, de maker van Luxaflex. Er kwam een eerste bod €64 per aandeel. Ik was zo dom om te verkopen op deze koers. Toen kwam er later een hoger bod van €82. En zelfs nog een laatste knock-out bod van €175. Dat is een verschil van 175%. Dat was erg pijnlijk.

Sommige JET beleggers hopen op een hoger bod. Maar dit lijkt me vrijwel uitgesloten. Deels omdat de besturen al akkoord zijn. Maar vooral ook omdat vrijwel alle aandeelhouders hun aandelen zullen aanbieden. Het is simpelweg een eerlijke prijs. 

Je kan veel zeggen over Jitse Groen, maar hij zal niet in de onderhandelingen zitten als een gewone CEO zonder aandelen. Zo'n CEO is vooral benieuwd of zijn baan nog blijft bestaan na de overname. 

Jitse heeft 7% van de aandelen en zal bij de onderhandelingen al de grens van wat Prosus wil bieden opgezocht hebben. Dat is immers in zijn eigen belang. Ik zou als aandeelhouder dan ook geen rekening houden met een eventueel hoger bod.

Dan blijft het bod over van €20,30 per aandeel. De koers staat daar met €19,42 nu 4,5% onder. Je moet bij zoiets rekening houden met de tijdswaarde van geld. Als we ervan uitgaan dat je 1 dec je geld krijgt, betekent dit dat je geld nog negen maanden vast zit. Daar krijg je 4,5% voor. Dat is 6% op jaarbasis. 

Ongeveer gelijk aan wat een indexfonds jaarlijks doet. Dat is lekker want je geld stoppen in een indexfonds is anders dan dit 'gegarandeerde' rendement? 

Nou de afgelopen 22 jaar op de beurs hebben me geleerd dat niks gegarandeerd is. Als het bod vertraging oploopt, is je jaarrendement lager. En als dit bod toch niet doorgaat, verlies je wel die 36% . 

Voor mijn gevoel noteert de koers nu dan ook precies op de juiste koers. Dus het is logisch dat een aandeelhouder twijfelt. De kans is groot dat je erg weinig wint. De kans is klein dat je veel verliest. Dus de koers zou dichtbij het bod moeten staan zoals het geval is.

De koers zal, als er geen bijzonderheden gebeuren, gedurende 2025 langzaam richting de biedprijs van €20,30 gaan bewegen. 

Vraag 3) Wat betekent dit voor Prosus?

Prosus daalde na het aanzoek met 7%. Daar was wat paniek over. Maar het kwam voornamelijk doordat hun grootste deelneming Tencent die dag ook fors daalde wat los staat van het bod. 

Maar beleggers vinden overnames meestal niet leuk. Logisch, de wetenschap geeft aan dat 70% van de overnames mislukt. Die pijn komt altijd volledig bij de overnemende partij, in dit geval Prosus, te liggen. 

Waar beleggers in Prosus vooral bang voor zijn, is dat Prosus de bazooka verder afstoft en net als jaren geleden miljarden gaat spenderen aan dure overnames.

Er is wel een verschil met het verleden. De overnames die Prosus nu doet zoals met JET (en Despegar recent) zijn winstgevende bedrijven. Dit kent een heel ander risicoprofiel dan het type Billdesk.

Toch wil je als Prosus belegger liever dat het geld voor de inkoop van aandelen wordt gebruikt zolang de koers zo dik beneden de intrinsieke waarde(NAV) noteert. Dus ik snap een deel van de koersdaling wel. Het voordeel van de koersdaling is dat het huidige inkoopprogramma van ruim €5 mld op jaarbasis meer waarde genereert. 

4) Hoe kijk jij hiertegen aan?

Als je langer meeleest of de podcast luistert weet je dat JET een veelbesproken aandeel van me is geweest. Dat was vooral zo toen de koers zich in de range van €30-100 bevond. Het afgelopen jaar was de range eerder rond de €13-15. Ik heb daarom zelfs een deep dive overwogen. Elk aandeel kan, als de prijs juist is, interessant zijn. 

Veel leden waren me voor en kochten slim het afgelopen jaar JET. Zo is er een enorme discrepantie in aandeelhouders. Voor de corona aandeelhouders is het bod een hard gelach want die kijken nog steeds aan tegen een verlies van soms wel 80%. Nu word je gedwongen deze verliezen daadwerkelijk realiseren. Voor de meer recente aandeelhouders is het echt een goede deal. 

Ik was de afgelopen jaren erg kritisch op Jitse Groen. Ze hadden net als Prosus bij Billdesk na het aanzoek weg moeten lopen bij de overname van Grubhub. Die marktpositie verslechterde zo snel dat ze weg hadden moeten lopen. 

Maar Jitse wilde naar het altaar. Het was misschien wel netjes om je belofte trouw te blijven maar het kostte aandeelhouders €6 mld. Jitse was te eigenwijs. De eigenwijsheid kenmerkte zich ook in de jaren erna door te lang met bepaalde dossiers door te gaan. 

Dat Jitse door verkeerde beslissingen waarde vernietigd heeft, is bekend. Maar de beslissing om de tent te verkopen is, hoe wrang ook voor de lang zittende aandeelhouder, juist in het belang van de aandeelhouders. 

Het is een rationele beslissing. JET is te groot voor het servet maar te klein voor het tafellaken. JET heeft onvoldoende geld om bijvoorbeeld de markt in de UK veilig te stellen. Daarvoor zul je fors moeten investeren. De concurrenten Uber Eats en Deliveroo zien ook dat JET dat geld niet heeft. 

Dit strategische voordeel kan Prosus met haar diepe zakken wel bieden. Dus de echte slachtoffers van deze deal zijn mogelijk deze concurrenten maar dat zal de toekomst uitwijzen.

Ik heb dan ook groot respect voor Jitse dat hij dit doet en het door hem opgerichte bedrijf nu verkoopt. Dat is niet makkelijk maar wel in het belang van de aandeelhouders waar hij er één van is.

In hoeverre is dit nou een Nederlands onderonsje?

Mijn vriendin Ilse koopt bij voorkeur niet op Amazon. Ze heeft veel meer sympathie voor het Nederlandse Bol. Dat geldt zo voor de meeste Nederlanders. 

Maar in hoeverre is Bol Nederlands? Bol is onderdeel van Ahold. Slechts 4% van de Ahold aandeelhouders zijn Nederlands. Dus Bol is helemaal niet Nederlands. Iets soortgelijks geldt bij JET en Prosus. De winsten die dit soort bedrijven maakt, komt vrijwel volledig toe aan buitenlandse aandeelhouders. 

Dus Prosus en JET hebben toevallig het hoofdkantoor in Amsterdam. Dat is handig voor de bruidstaart en het huwelijksfeest. Maar verder is er weinig Hollandse glorie. 

Gratis beleggingsinfo 📩

Op de hoogte blijven van beleggen en interessante info rondom aandelen? Schrijf je hieronder gratis in op mijn brief om mijn beleggingslessen om de week lezen.